（原标题：防挤兑自救，美版BTFP“四万亿”出笼，中国系统重要性银行抗风险受青睐）

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红周刊 特约 | 周心钰

在硅谷银行破产后，美联储用于兜底的银行定期融资计划（BTFP）出笼。该计划最大吸引人之处，在于银行可以借入与其抵押品面值相等的资金。这意味着银行不用关注抵押品的市场价值，在满足客户提款要求时不必亏本出售它们的债券。

为应对美国加州硅谷银行、纽约Signature银行爆雷，美联储推出银行定期融资计划(BTFP)，向银行、信用社和其他金融机构提供长达一年的贷款。此举旨在增加金融体系中的额外储备金，缓解资金压力。据估算，美国银行可通过BTFP进行融资的总规模约为4.4万亿美元，引发全球市场人士高度关注。

笔者认为，美联储创新性工具短期来看有助于美国中小银行的稳定，但与其抗通胀的初衷相背离，使其有可能在未来某个时候不得不调高通胀的容忍度。这将给我们带来外部金融稳定的有利条件，同时要密切关注大宗商品及资源类价格的波动影响。

美联储防挤兑的工具性创新

流动性危机下货币宽松量化的BTFP

美国加州硅谷银行、纽约Signature银行的先后倒闭引发了金融市场的震荡，美国中型银行面临更加广泛的挤兑威胁。截至2023年2月，美国小银行总存款规模为5.5万亿美元，存款若大规模流出则将威胁美国金融体系稳定性。据国内券商估算，美国至少有257家银行面临与硅谷银行资产负债结构类似的境况，即使只发生小规模的挤兑，也将有更多银行面临“爆雷”。美联储面临的是整个银行业危机和流动性危机。

值此关键时刻，最后贷款人如期而至。即当金融资产流动性普遍受限，出现挤兑风险时，最后贷款人将施行“弹性货币供给制度”，它随时准备创造更多的货币，为银行提供必要流动性，阻止因流动性欠佳的金融资产转换成货币的受阻而引发挤兑，避免恐慌进一步蔓延。

3月12日，美联储宣布推出一项名为银行定期融资计划(BTFP)的紧急融资工具。根据美联储公告，该计划可向包括银行、储蓄协会、信用社等符合条件的存款机构提供长达一年的贷款，这些贷款以美国国债、机构债务和抵押支持证券（MBS）和其他合格资产等为抵押品，且按照抵押品票面价值提供贷款，贷款利率则按一年期隔夜指数互换（OIS）外加10个基点计算。

该计划的最大吸引人之处，在于银行可以借入与其抵押品面值相等的资金。这意味着银行不用关注抵押品的市场价值，在满足客户提款要求时不必亏本出售它们的债券。

这对银行业是个福音。根据联邦存款保险公司的数据，美银行去年年底在证券方面的浮亏为6200亿美元。BTFP项目推出一周就共计为存款机构提供119.4亿美元融资。

本质上，BTFP计划可看作是一种量化宽松(QE)政策。美联储阻止系列商业银行倒闭的新工具BTFP实际上就是再启印钞机，限量供应货币流动性。有机构估算，美国银行可通过BTFP进行融资的总规模约为4.4万亿美元。

除BTFP工具之外，在过去的一周，美联储还为金融机构提供了其他的各种融资支持，包括初级信贷工具新增资金1483亿美元，其他信贷扩展工具新增资金1428亿美元。

美联储完美地担当最后贷款人的角色，教科书般地回答了“提供多少现金？向谁提供？以何为基础？何时提供？”的经典问题。

市场的流动性危机或将在美联储的强力支持措施中得到快速的缓和，但问题是，一年之后的银行以债券为抵押的贷款到期了怎么办？美联储持续的加息如何替换现有的抵押债券？这些都值得投资者密切关注。

美联储的货币秩序困境

缩表QT抗通胀vs放水BTFP救银行

其实，经历着银行业一系列爆雷风波的美联储，正面临着多年来最艰难的货币秩序困境抉择：向左转，是在2008年以来最严重的银行危机中增加流动性救助中小银行；或者，向右转，再次加息回笼货币以对抗高通胀。这种货币秩序困境源自美国经济眼下面临的多重矛盾。

一方面，美联储似乎在“公开放水”，防止银行金融机构陷入流动性危机，从而引发金融危机。正如美联储表示，BTFP的规模足够大，能够覆盖所有未投保的存款，新措施大幅降低人们从银行挤兑。虽然BTFP会在短期内提振市场情绪，但美国中小银行的存款可能还会继续外流，流向大型银行和更安全的货币基金。美联储数据显示，3月8日～3月15日，美国中小型银行存款减少1199亿美元，与之相对应的是大型银行存款增加667亿美元；同时，美国货币市场基金总资产规模，截至3月22日，上行至5.1万亿美元，创历史新高，对市场构成扰动。

也就是说，从目前美联储公布的工具以及解决方案来看，BTFP计划没有对负债端储蓄流出的风险进行有效抑制，仅对银行资产端起到了托底的作用，仅仅解决了商业银行暂时的流动性问题，难以完全消除储户对中小银行的担忧。

另一方面，可视作量化宽松(QE)的BTFP计划，本质上是与美联储此前采取的“继续加息，回笼货币，防止通胀”的缩表（QT）计划，背道而驰的。去年4月至今年3月，美联储一直在“缩表”，减持大量美国国债和抵押贷款支持证券，以吸收金融体系中高达数万亿美元的过剩流动性，据统计，过去总资产规模减少了6250亿美元。但是，在过去一周投放的流动性相当于这一数值的48%，意味着相当于一半的缩表规模在过去一周中被逆转。或许暗示美联储未来某个时候不得不调高通胀的容忍度。

3月22日，美联储宣布加息25个基点，将联邦基金利率目标区间上调至4.75%~5%。FOMC会后声称：“委员会预计，一些额外的政策收紧可能是适当的，以达到一种足够严格的货币政策立场，随着时间的推移，使通胀恢复到2%。”

可是，甘蔗没有两头甜。这个货币秩序难题，美联储能找到最优解吗？

中国银行股逆势上涨部分创阶段新高

系统重要性银行抗风险能力强

笔者认为，SVB事件之后，美联储或会放缓之前激进紧缩方案，特别是停止大幅缩减美联储资产负债表的计划，转而悄悄扩表放水，反映在美联储报表上就是对金融机构的贷款增加。同时，美联储还有可能放缓加息步伐，并选择在适当的时候降息。

今年中国经济或维持5%左右的增速，权益资产估值也相对合理，对海外资金吸引力明显增强；同时，两个毫不动摇的政策宣示、平台监管政策的“松绑”、人民币汇率的企稳也有利于外资的流入。

3月17日，中国央行超预期降准，预计后续仍会有一系列政策组合拳出台，毕竟，外部越是动荡，内部保持一个稳定可持续的发展环境就越发重要。投资者可适当关注抗通胀的大宗产品、黄金以及自然资源类上市公司，如中国铝业、紫金矿业等。

美联储BTFP计划看似完美，但是，股东的权益没能得到保护，势必打击银行股股东的持股信心，进而引发股票抛售潮。据彭博社报道，硅谷银行和签名银行相继关闭后，全球市场金融类股票市值两个交易日蒸发4650亿美元。

事件爆发后，与欧美资本市场银行股大幅下挫不同，中国证券市场A股的主要商业银行尤其是大型国有银行反而逆势走出了上涨行情。农业银行、中国银行、交通银行等创出了近年来的新高。中国系统重要性银行因为其抗风险的能力，使其投资价值得到市场广泛认同（详见附表）。

3月29日，中国移动（600941）通信集团有限公司投资约450亿元，认购邮储银行（601658）非公开发行的股票67.77亿股，发出了积极信号。不过，长期发展过程中一些隐性金融风险仍有积累，尤其是部分具有社区银行性质的村镇银行、城市商业银行，投资者对此类银行风险需特别关注。

中长期而言，若通胀无法被有效控制，美联储不得不持续加息或将利率维持在高位更长时间，欧美其他银行是否会出现SVB和瑞士信贷的“暴雷”，将成为市场未来需要关注的重点。投资者需密切关注对国内资本市场银行股的涟漪效应。

（本文已刊发于4月1日《红周刊》，文中观点仅代表作者个人，不代表《红周刊》立场，提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）